סקירה מאקרו כלכלית
ישראל והעולם
22 ביוני 2025
נקודות מרכזיות
ישראל
- מדד מאי הפתיע כלפי מטה, אך השפעת המלחמה מול אירן תתבטא במדדי האינפלציה הקרובים
- מאזן התשלומים של המשק ממשיך להיות חזק ומצביע על פוטנציאל למשך התחזקות השקל
- האפיק הממשלתי – עלות המלחמה עם איראן עד עתה עלולה להסתכם ב-10 מיליארד ש"ח. העלייה בעצימות הצבאית מרחיבה את צרכי הביטחון, אך הסביבה המאקרו כלכלית של המשק חזקה. להערכתנו, ניתן לשמור על מח"מ ממשלתי ארוך.
- טווחים קצרים עד בינוניים – ריבית בנק ישראל צפויה להיוותר ללא שינוי גם בהחלטה הקרובה ומספקת עוגן של ריבית גבוהה בטווח הקצר. עדיין, ישנו יתרון לאפיק הצמוד בחודשים הקרובים.
- טווחים ארוכים – משקל יתר. ניטרלי בין האפיק השקלי לצמוד.
האפיק הקונצרני – מרווחי האשראי צרים מאוד. ישנה עדיפות לאיגרות קונצרניות איכותיות (תזרים איתן – סיכון מנפיק). בשלב מתקדם זה, מומלץ לשמור על מח"מ ארוך.
הכלכלה העולמית
- פאואל אופטימי ביחס לכלכלה האמריקאית, אך גורמי הסיכון לאינפלציה נותרים גבוהים. בינתיים הריבית נותרת ללא שינוי
- האינדיקטורים השוטפים לארה"ב היו בשבוע האחרון חלשים למדי
- הבנק העולמי מפחית את תחזיות הצמיחה
השבוע במרכז

הבנק המרכזי האמריקאי מותיר את הריבית ללא שינוי
הכלכלה המקומית
מדד המחירים לצרכן מפתיע מטה במאי, אך לא מבטיח הפחתת ריבית
מדד חודש מאי הוזל ב-0.3% לעומת תחזיות להתייקרות משמעותית. ההפתעה במדד הגיעה בעיקר משני הסעיפים. הראשון – שירותי הדיור בבעלות הדיירים, שהוזלו ב-0.3%, שיעור ההוזלה החד ביותר בחודש מאי, מאז 2020. השני – מחירי הנסיעות לחו"ל שהוזלו 7.9% (במקביל לצניחה של 11.7% במחירי שכירת כלי תחבורה). למרות פגיעת הטיל הח'ותי בראשית חודש מאי וההשפעה שלו על מחירי הטיסה, כפי הנראה, שיטת המדידה של הלמ"ס, הפחיתה את ההשפעה של אירוע מסוג זה בטווח הקצר. עם זאת, די ברור כי במבט קדימה מחירי הטיסות יושפעו מפרוץ המערכה מול איראן ומחירי הטיסות לחול צפויים להתייקר.
יתר על כן, סביבת האינפלציה צפויה להיוותר ברמה גבוהה משלל גורמים ובהם שיבושים באספקה בעקבות המצב הביטחוני, ביקוש צרכני (עדיין) גבוה, והעלאות מחירים ברשתות השיווק.
מבחינת בנק ישראל, אין ספק כי המדד השלילי הוא אירוע חיובי. עם זאת, אין כאן באמת שינוי של סביבת האינפלציה במשק, שהרי מחירי הנסיעות לחול צפויים לנזק בחודשים הקרובים, עקב שיבושים וביטולי טיסות לישראל מצד חברות תעופה רבות. לפיכך, בשל אי-הודאות הגלובלית והמקומית יהיה קשה לבנק להפחית את הריבית. בראשית יולי צפויה להינתן החלטת הריבית. זו להערכתנו תיוותר ללא שינוי.
הצניחה החדה במדד המחירים לצרכן במאי מצביע יותר על תנודתיות גבוהה של סביבת האינפלציה (הגבוהה ביותר, לפחות ב-5 השנים האחרונות) בישראל ופחות על התמתנות ברורה (ראו תרשים). אי הבהירות עלולה להשפיע על החלטות המדיניות המוניטרית של בנק ישראל. להערכתנו, הבנק צפוי לנקוט בגישה זהירה, תוך מעקב אחר ההתפתחויות הכלכליות והביטחוניות, כאשר בהחלטה הקרובה יחליטו בבנק להותיר את הריבית ללא שינוי.

באשר למדד בחודש יוני הוא צפוי להתייקר בשיעור של 0.2%. המדד יושפע בחודש הנדון, בין היתר מהגורמים הבאים:
- התייקרות של מחירי המזון ב-0.4%. הוזלה של כ-3% במחירי הירקות והפירות
- הוזלה עונתית של 2.5% במחירי ההלבשה וההנעלה.
- מחירי ההבראה והנופש צפויים להתייקר ב-2.5%.
- הנסיעות לחול יתייקרו ב-5%
- מחיר ליטר בנזין התייקר ב-1 אג'

מדד המחירים לצרכן צפוי לעלות ב-2.7% על פני 12 החודשים הבאים ובשיעור של 3.2% בכל 2025.
שיפור במאזן התשלומים – נמשך פוטנציאל ייסוף השקל
העודף בחשבון השוטף ברבעון הראשון של 2025 גדל ל-5.7 מיליארד דולר (מנוכה עונתיות) מרמה של 4.0 מיליארד ברבעון הקודם ו-4.7 מיליארד לפני שנה. השיפור בעודף נובע בחלקו מהקדמת יבוא בסוף 2024 לפני העלאת המיסוי, אך באופן כללי העודף בחשבון השירותים נותר כמעט יציב על רקע גידול ביצוא שירותי ההיי-טק. ההשקעות הריאליות מחו"ל נסקו ל-4.4 מיליארד לעומת 2.8 מיליארד ברבעון הקודם ו-2.0 מיליארד לפני שנה. מצב זה בחשבון השוטף מעיד על המשך הלחץ להתחזקות השקל.
ישנה אי ודאות לגבי עלות המלחמה, אך כנראה שהיא תהיה סבילה
יום מלחמה אינטנסיבי של חיל האוויר מוערך בכ-300 מיליון ש"ח. אם ניקח בחשבון את טווח הלחימה, עלות החימוש וגיוס המילואים החדש ייתכן כי זו כבר מתקרבת לכדי כ- 500 מיליון ש"ח ליום. באשר לעלות נזקי מס רכוש, הוא גבוה אך נראה כי האירוע צנוע משמעותי מאשר הנזק שנגרם בגבול הצפון. ייתכן כי חלק מהבניינים שנפגעו יופנו לבינוי בינוי והעלות למדינה תהיה אפסית. באשר לפיצוי לעסקים בגין 10 – 14 ימי השבתה עדיין לא ידוע, אבל המשק חוזר לשגרה. לפיכך, שבועיים של לחימה משמעותם היא בין 5 ל-10 מיליארד ש"ח – לכל הדעות, עלות שהמשק הישראלי מסוגל להתמודד עימה. המחיר כמובן יגדל ככל שתימשך הלחימה ובמקביל גם העסקים ימשיכו להתאים עצמם לפעילות עם כוח אדם חסר, דבר שעלול להביא לעלייה בשיעור האבטלה בסיום האירוע.
הכלכלה העולמית
הבנק המרכזי האמריקאי נותר בעמדת המתנה
באופן שהיה צפוי למדי, הריבית הדולרית נותרה השבוע ללא שינוי. במסיבת העיתונאים שלאחר ההחלטה, יו"ר הפדרל ריזרב האמריקאי, ג'רום פאוול, הציג אופטימיות רבה למדי לגבי הצפי הכלכלי למשק האמריקאי, אך גם אמר כי הבנק המרכזי מצפה לראות את השפעת המכסים על המחירים באופן ברור יותר בחודשים הקרובים. פאוול אמר כי מדדי שוק העבודה נמצאים ברמות בריאות, עם התקררות מסוימת בקצוות, אותה הגדיר כ-"לא דבר שמדאיג". למרות אי הוודאות המוגברת, הכלכלה איתנה, והמדיניות ממוצבת היטב להגיב לשינויים בתחזית, אמר.
קובעי המדיניות של הפד אותתו כי הם צופים להוריד את הריבית פעמיים השנה ופעם אחת בכל אחת מהשנים 2026 ו-2027, אם כי פאוול אמר כי תחזיות אלו לא התקיימו בביטחון רב.
ביום שישי, נגיד הפד, כריסטופר וולר, היה יוני הרבה יותר מפאוול, ואמר כי הפד נמצא במצב לקצץ את הריבית כבר בפגישת יולי. נציין, כי לפי הערכות השוק הריבית תופחת פעמיים השנה, בספטמבר ובדצמבר.
ההוצאה הקמעונית בארה"ב נפגעת ממכירות כלי הרכב
הוצאות הצרכנים ירדו בחדות בחודש מאי, עקב ירידה במכירות של בנזין ומפאת חוסר נוחות מתקרב לגבי כיוון הכלכלה. המכירות הקמעונאות ירדו ב-0.9%, אפילו יותר מתחזית השוק ל-0.6%. הנפילה הגיעה לאחר התכווצות של 0.1% באפריל והגיעה בתקופה של אי נוחות בנוגע למכסים ומתחים גיאופוליטיים. ב-12 החודשים האחרונים, צמחו המכירות ב-3.3%. ללא כלי רכב, המכירות ירדו ב-0.3%, גם כן גרוע מהתחזית לעלייה של 0.1%. עם זאת, למעט סדרה של פריטים מיוחדים המכירות עלו ב-0.4%. קריאה זו, המכונה קבוצת הביקורת, והיא רלוונטית לחישוב התוצר המקומי הגולמי.
המכירות היו חלשות השנה, אם כי ההוצאות הגיעו לשיא במרץ כאשר הצרכנים ביקשו להקדים את הכרזת המכסים של הנשיא דונלד טראמפ באפריל על "יום השחרור". חנויות חומרי בניין וחנויות גינון רשמו ירידה של 2.7% במכירות, בעוד שמחירי האנרגיה הירידים דחפו את ההכנסות מתחנות הדלק ל-2%. קמעונאי כלי רכב וחלפים ירדו ב-3.5%, בעוד שברים ומסעדות רשמו ירידה של 0.9% במכירות. בצד החיובי, נציין כי המכירות מקוונות עלו ב-0.9% וחנויות הרהיטים הגדילו את הפדיון ב-1.2%.
הבנק העולמי מפחית את תחזיות הצמיחה
הבנק העולמי קיצץ בחדות החודש תחזיות הצמיחה הכלכלית העולמית, בין היתר על רקע שיבושים הנובעים במיוחד מחוסר ודאות בסחר. כעת בבנק צופים שהכלכלה העולמית תתרחב ב-2.3% בשנת 2025, עדכון כלפי מטה מתחזית קודמת של 2.7%. למעשה, התרחבות זו תהיה קצב הצמיחה העולמי האיטי ביותר מאז 2008 (להוציא משברים של ממש).
הבנק גם קיצץ את תחזית הצמיחה שלו לשנת 2025 לארה"ב ב-0.9 נקודות אחוז ל-1.4%, והפחית את ציפיות התמ"ג של גוש האירו ב-0.3 נקודות אחוז ל-0.7%.
יתר על כן, אי הוודאות היא גבוהה מאוד. הסלמה במתיחות הסחר עלולה לדחוף את הצמיחה עוד יותר למטה, אך התמונה עשויה להשתפר אם הכלכלות הגדולות יגיעו להסכמי סחר ארוכי טווח. לפי הבנק אם סכסוכי הסחר של ייפתרו באמצעות הסכמים המפחיתים את המכסים בחצי יחסית לרמותיהם בסוף מאי 2025, הצמיחה העולמית עשויה להיות חזקה יותר בכ-0.2 נקודות אחוז בממוצע במהלך 2025 ו-2026.
ההשקעות בעולם נבלמות
יחידת האו"ם המתמקדת במסחר ופיתוח, UNCTAD, מדווחת כי ההשקעות הבינלאומיות בשנת 2025 הפכו לשליליות עקב שינויים במדיניות הסחר העולמית, ובהן אי ודאות לגבי המכסים. בעוד שבתחילת השנה הייתה צמיחה חיובית צנועה בהשקעות העולמיות, מתחים מסחריים הובילו לתיקונים כלפי מטה ברוב המדדים של השקעות זרות ישירות (FDI).
הדו"ח הראה כי השקעות זרות ישירות עולמיות התכווצו זו השנה השנייה ברציפות. מימון של פרויקטים בינלאומיים, המהווה את החלק הגבוה ביותר של השקעות זרות ישירות במדינות הפחות מפותחות, המשיך את הירידה שלו בשנת 2024. השקעות בתשתיות המהוות חלק גדול מההשקעות ירדו בעולם ב-26% בשנת 2024, והמשיכו את הירידה החדה משנת 2023.
בסך הכל, ההשקעות הזרות הישירות למדינות מתפתחות היו יציבות בשנת 2024, 867 מיליארד דולר, אך הפערים רחבים. באופן מפתיע, ההשקעות הזרות הישירות באפריקה רשמו את הרמה הגבוהה ביותר אי פעם, עם עלייה של 75% ל-97 מיליארד דולר. חלק הארי של השקעה זו הגיע מעסקת מימון פרויקטים בינלאומית אחת במצרים על ידי קרן השקעות ריבונית באיחוד האמירויות הערביות. זרימת ההשקעות הזרות הישירות לאסיה המתפתחת (ASEAN) רשמו עלייה של 10%, ל-225 מיליארד דולר.
תחזיות
ריבית בנק ישראל
נוכחי:
4.50%
מועד ההכרזה הקרוב:
07/07/25
צפי ריבית:
יציבות
מדד המחירים לצרכן
מדד יוני 2025:
0.2%+
12 החודשים הבאים:
2.7%+
אלוקציה
מניות
חשיפה מומלצת: 95%
חו"ל
ישראל
50%
50%
עדיפות:
- DOW JONES
- NASDAC
- Euro STOXX 600
אג"ח ממשלת ישראל
מח"מ מומלץ:
שקלי: בינוני
צמוד: ארוך
שקלי
צמוד
30%
70%
ריביות רשמיות
ארה"ב: 4.25%-4.50%
גוש האירו: 2.40%
בריטניה: 4.25%
יפן: 0.5%
כתב: ד"ר רון אייכל
יועץ כלכלי לאיילון בית השקעות
גילוי נאות
איילון בית השקעות בע"מ, נעם ברורמן השקעות בע"מ, נעם ברורמן שירותי ניהול וייעוץ בע"מ, איילון פתרונות פיננסיים (2004) בע"מ ואיילון קרנות נאמנות בע"מ,(להלן: "קבוצת איילון"),לרבות בעלי שליטה ו/או בעלי עניין בה, מחזיקה ו/או עשויה להחזיק ו/או לבצע פעילות בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים ו/או בסחורות המוזכרים בסקירה זו (להלן: "הנכסים") עבור עצמה ו/או עבור לקוחותיה ו/או במסגרת אחרת. כן עשויה קבוצת איילון, לרבות בעלי שליטה ו/או עניין בה ו/או חברות שמי מאלה הינו בעל עניין בהן, בהתאם למגבלות הקבועות בדין, להתקשר בעסקאות ו/או להעניק שירותים לחברות הנזכרות במידע או חברות הקשורות אליהן, בין במישרין ובין בעקיפין.
אין בסקירה ו/או בנתונים, ידיעות, ניתוחים, הערכות, טקסט ו/או תמונות (להלן: "הסקירה") זו אלא הבעת דעה בלבד מתוך מטרת הבאת מידע כללי המתבסס על הידוע ביום פרסום הסקירה הגלוי והציבורי ו/או מקורות מידע אחרים אשר בעיני כותבי הסקירה ניתן להתייחס אליהם כאמינים אך המידע לא אומת בדרך עצמאית על ידי עורכי הסקירה ומשכך לא ניתן להיות ערבים לדיוק הפרטים שנכללו בה ו/או לשלמותה ובכלל זה לא ניתן להתחייב שבמידע לא ייכללו טעויות או שגיאות ויש לראות את הדברים הכתובים באופן מתאים וכמובן בכפוף לשינוים שחלו בזמן ממועד עריכת הסקירה ובכל מקרה אינה מהווה תחליף למידע המופיע בתשקיפי ההנפקה של הנכסים הרלוונטיים ו/או בדיווחים הנוגעים אליהם מכל מין וסוג שהוא.
מבלי לגרוע מכלליות האמור, כל האמור בסקירה זו עשוי להשתנות בכל עת וללא מתן הודעה נוספת ואין לראות בסקירה כשלמה וכממצה, ובין השאר, בקשר לכל ההיבטים הנוגעים לנכסים הכללים או הספציפיים המוזכרים בה, במישרין ו/או בעקיפין ו/או על דרך ההפניה. כמובן שסקירה זו אינה מהווה הצעה של הנכסים ואינה מהווה הזמנה לרכשם ואין לראות בה כייעוץ ו/או שיווק בדבר כדאיות ההשקעה בה ו/או כהצעה או כשידול או כהמלצה, במישרין ו/או בעקיפין, לקנות ו/או למכור את הנכסים, ובכלל זה יחידות השתתפות של קרנות נאמנות בניהולו של מנהל הקרן מקבוצת, בשום אופן צורה ו/או דרך. עוד יצוין כי הנכסים המוזכרים בסקירה עשויים שלא להתאים לקורא הסקירה.
יודגש: סקירה זו אינה מביאה בחשבון את מטרות ההשקעה, המצב הכלכלי והצרכים הייחודיים של כל משקיע ויש לצורך בטרם קבלת החלטת השקעה כלשהי להתייעץ, ככל שנדרש, עם גורם ייעוץ מוסמך לרבות יועץ מס מוסמך בדבר השלכות המס של פעילות בנכסים או לראות סקירה זו כשיקול אחד במכלול. קבוצת איילון אינה מחויבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים ו/או עדכונים במידע ו/או בסקירה מראש או בדיעבד. על רקע כל האמור, קבוצת איילון לא תהא אחראית לכל נזק ו/או הפסד שייגרמו, למאן דהו, בדרך כלשהי, במישרין ו/או בעקיפין, כתוצאה מהסתמכות על הסקירה ו/או שימוש בה בדרך כלשהי.
אין לעשות שימוש בסקירה זו ללא רשות מפורשת בכתב מקבוצת איילון והיא אינה מיועדת אלא למי שהומצאה לו על ידי קבוצת איילון. כמו כן, נדגיש כי עליכם לבחון כל סקירה בפני עצמה ולראות האם היא נכנסת להגדרה של "עבודת אנליזה" כפי שהובאה לעיל, במידה והסקירה אכן מהווה עבודת אנליזה יש לוודא שהיא עומדת בדרישות ההוראה כאמור. לשימת לבכם, כיום הוראת האנליזה חלה גם לגבי ני"ע בחו"ל ולא רק לגבי ני"ע בארץ.